Kun små lommer af cykliske value-aktier, herunder industri- og mineselskaber, har formået at holde trit med udviklingen i de amerikanske tera-cap-selskaberne (selskaber med en omsætning, der overstiger en trillion dollars, red.), nemlig de amerikanske tech-giganter Amazon, Facebook, Microsoft, Alphabet og Apple. Vi ser en rekordhøj koncentration af risiko i det amerikanske aktiemarked, hvor de fem største aktier lige nu tegner sig for en fjerdel af hele den samlede værdi, hvilket kunne tyde på en mindre attraktiv risikopræmie i disse aktier fremover.
ikke desto mindre er det et godt potentiale for en bredere og mere vedholdende rotation i retning af value-aktier fremover, efterhånden som den globale økonomi kommer sig efter chokket i marts/april. Generelt har vi i SKAGEN Focus øget eksponeringen mod small- og mid-cap-segmentet i det globale marked, så den nu tæller 75 pct. af porteføljen. Det er nemlig her, vi ser størst værdi.
Hvad påvirkede porteføljen?
Det absolut stærkeste enkeltstående performance-bidrag i fonden kommer i perioden fra Ivanhoe Mines, der ejer et af verdens største kobberreserver nemlig Kamoa-Kakula-projektet i Den demokratiske republik Congo, der hastigt nærmer sig første produktionsdag. Aktien handles stadig til en fraktion af prisen på lignende børsnoterede kobberselskaber. Selskabet tegner sig nu for 6,5 pct. af den samlede portefølje, og vi ser en betydelig upside i nær fremtid. West Fraser Timber, et canadisk tømmerselskab, steg også markant i kvartalet, da pandemien har tvunget mange hjem - hvor der er rig lejlighed til at gå i gang med gør-det-selv-projekter, hvilket drev prisen på tømmer op. Vi mener, at markedet heftigt undervurderer indtjeningskraften i selskabet på den korte bane. Vores japanske position i rekrutteringsselskabet Pasona genererede også pæne afkast i perioden, idet rabatten i deres største ejerpost Benefit One steg til nærmest absurde højder.
Vores position i den spanske papirmølle Ence stod svagere i kvartalet efter begrænset med selskabsnyt. OMV, det østrigske energiselskab, trak ned i kvartalet, idet energipriserne fortsat er under pres.
Hurtig idegenerering
I tredje kvartal købte vi os ind i en række nye selskaber. Vi etablerede en position i det franske investeringsselskab FFP, som er primært ejet af Peugeot-familien og har en nedarvet post i bilproducenten. Vi mener, at selskabet er en yderst undervurderet såkaldt "discount on discount"-investering. Vi anslår den nuværende indre værdi til ca. 150 euro/aktie, og vi købte os ind i selskabet, da det blev handlet til 68 euro/aktie. Denne betydelige rabat tager ikke højde for det markante upside-potentiale i Peugeots aktiepris. Peugeot er nemlig lige nu i færd med at fusionere med Fiat, hvor der er klare synergier.
Vores nye investering i den finske kranproducent Konecranes kom flyvende fra start, da selskabet annoncerede en fusion med Cargotec, der sendte aktieprisen skarpt opad. Vi anså Koncranes' investeringscase som attraktiv selv før denne fusion med et solidt potentiale for at lave en turn-around i kraner til industri og havne foruden en undervurderet service-komponent i vækst.
Albertsons, den amerikanske supermarkedskæde, blev en del af porteføljen i september. Vi mener, at der her er tale om et yderst undervurderet og ignoreret selskab, der handles med klar rabat både i sammenligning med ligestillede selskaber (som fx Kroger) men også sammenlignet med vores ide om en fair pris. Det er kun 10 pct. af aktierne i Albertsons, der er børsnoterede, og årsagen til den attraktive pris kan skyldes, at der er på den korte bane er overvægt af investorer i den private del af selskabet. Men dette er at betraget som midlertidigt, og den fundamentale investeringscase er stadig yderst interessant. Albertsons har løbet om kap med sine nærmeste konkurrenter på grund af et middelmådigt kunderelationssystem og en ringe organisationsstruktur. Men deres nye CEO er allerede begyndt at implementere tiltag, der skal føre selskabet på niveau med konkurrenterne. Markedet forholder sig stadig afventende og ser an, hvorvidt ledelsen vil være i stand til at udføre strategierne. I vores optik er den nye ledelse dog meget kompetent, og vi forventer at se forbedringerne udført. Den aktuelle pandemi har medført øget forbrug af fødevarer i husholdningerne, hvilket er en trend, der har potentiale til at blive den nye normal.
Frasalg
Vi solgte vores andele i den tyske gør-det-selv-kæde Hornbach Holding fra, da aktien nåede vores kursmål efter en skarp omvurdering. Vi solgte os ligeledes ud af den canadiske sølvmine Fortuna Silver, da vi også her ramte vores kursmål. Vi købte os ind i Fortuna i juli 2019, og siden da er aktien steget mere end 150 pct.
Et blik mod fremtiden
Vi mener, at der er flere faktorer, der peger på en rotation i retning mod value-aktier i det mellemlange investeringsperspektiv. De massive økonomiske stimuli, der føres ud i verdensøkonomien lige nu vil resultere i massiv vækst i indtjeningen fra et i forvejen undertrykt udgangspunk, når det gælder value-segmentet. Vi tænker ikke, at denne udvikling går markedets næse forbi. En trinvis positiv i vaccine-udviklingen vil også støtte en genkomst i de cykliske aktiver i flere af de traditionelle value-segmenter. Det amerikanske valg er på den korte bane en klar kilde til usikkerhed, men en ny regering i USA kunne yderligere cementere en value-rotation. I slutningen af tredje kvartal har vi 35 markant undervurderede selskaber i porteføljen, hvoraf mere end 75 pct. er small- og mid-cap-selskaber. De ti største positioner tegner sig for 48 pct., hvilket er en stigning sammenlignet med andet kvartal.