Indholdet på denne side er markedsføring
Selskaberne kan overraske
Analytikernes forventninger til globale selskabers indtjening er betydeligt nedjusteret, men vi tror fortsat på god vækst for selskaberne i vores aktieporteføljer.
Ifølge Citi Research er analytikernes forventninger til globale selskabers resultatvækst i 2015 reduceret med fem procent fra 14 procent i september sidste år (se graf).
Selskaber inden for olie og offshore er ikke overraskende centrale bidragydere til den generelt svagere væksttakt. Den forventede indtjeningsvækst i energisektoren er faldet med 46 procent.
Citi Research mener for en gangs skyld, at de normalt alt for optimistiske analytikere i øjeblikket er for negative over for resultaterne for 2015. Lav oliepris og fortsat billig finansiering kan bidrage til, at årets globale indtjeningsvækst når op på ni procent, siger Citi Research.
Vores globale aktiefonde har en relativt lav andel af olie og offshore. Forvalterne havde ved udgangen af januar i år en forventet indtjeningsvækst i porteføljeselskaberne på mellem 12 og 20 procent. Estimaterne er baseret på vægtet gennemsnit.
Fortsat fald i resultatet for Samsung
Estimaterne for resultatvæksten i aktieporteføljerne omfatter, at Samsung Electronics, som er den største investering i alle tre fonde, vil opleve endnu et år med relativt svag indtjeningsvækst. Stærkere vækst i indtjeningen fra hukommelse opvejer i øjeblikket de svagere resultater fra mobildivisionen.
Samsung Electronics vil formentlig atter demonstrere indtjeningsvækst fra og med 2016. På det grundlag vil syv gange årets forventede indtjening for vores præferenceaktier fortsat være attraktivt – i et globalt klima hvor aktier generelt handles til en P/E på omkring det dobbelte.
Indfrier Samsung løfterne om at komme aktionærerne mere i møde med øget udbytte og tilbagekøb af egne aktier, vil også værdifastsættelsen blive påvirket positivt. Selskabet har i øjeblikket en alt for stor og ikke særlig rentabel kontantbeholdning, som kan anvendes mere produktivt.
God vækst for Hyundai Motor
SKAGEN Kon-Tikis næststørste position Hyundai Motor er et selskab, som trækker indtjeningen i porteføljeselskaberne op. 2014 var et turbulent år både i aktiemarkedet og for selskabernes resultater, og Kon-Tikis forvaltere forventer, at resultaterne vil blive øget med over 20 procent i år.
SKAGEN Kon-Tikis præferenceaktier i Hyundai Motor er prisfastsat til en P/E på 3,4, baseret på forventet indtjening. Også Hyundai Motor bedyrer, at de vil komme aktionærerne mere i møde med øget udbytte og tilbagekøb af egne aktier.
Stor fremgang for Hydro
Norsk Hydro er et selskab, som trækker indtjeningsvæksten op både i SKAGEN Vekst og SKAGEN Global. Selskabet har usvækket fokus på omkostninger; der er bevægelse opad i værdikæden, driften effektiviseres, og aluminiumpriserne er stigende. SKAGEN Veksts forvaltere regner derfor med, at det almindelige resultat for 2015 vil stige med hele 150 procent, ganske vist fra et lavt niveau.
Aktiemarkedet er fremadskuende og har derfor siden sidste efterår indregnet størstedelen af resultatfremgangen. Norsk Hydro blev til kurs 46 prisfastsat til en P/E på 35 baseret på sidste års resultat, mens P/E-niveauet for dette års forventede indtjening er nede på 14.
Prisfastsættelsen af Hydro-aktien er på ingen måde afskrækkende, hvis selskabet bliver ved at levere fra driften, og konjunkturerne er gunstige. Den centrale drivkraft for selskabets resultater er i øjeblikket bilindustriens satsning på lettere og mere brændstoføkonomiske biler, gennem øget brug af aluminium. Et konjunkturfølsomt selskab som Norsk Hydro bør generelt prisfastsættes til høje multipler i dårlige tider. Under højkonjunkturer bør de til gengæld prisfastsættes på et encifret P/E-niveau.
Er vi for optimistiske?
Vores aktieporteføljer er ud over den højere forventede vækst prisfastsat med en betydelig rabat i forhold til de respektive referenceindekser (se statusrapporterne).
Det store spørgsmål er, om vores forvaltere er for optimistiske vedrørende deres egne selskaber. Spørgsmålet besvares bedst af investeringsdirektør i SKAGEN Fondene Ole Søeberg:
– Vores forvaltere foretager deres egne analyser af selskaberne ud fra tilgængelige regnskabstal, relevante markedsdata og ikke mindst sund fornuft. De estimerede resultater bliver op- og nedjusteret i takt med ny information. Vi besøger jævnligt selskaberne samt foretager konkurrentanalyser for at opnå bedst muligt input til analyse og beslutningsproces. Ved selskabsbesøg er det vigtigt at være godt forberedt og stille de rigtige spørgsmål. På den måde undgår vi at blive ført bag lyset af ledelsens fokus på alt det positive.
Indtjeningsestimaterne for det samme selskab kan variere fra fond til fond. Fondsforvalterne kan med andre ord have forskelligt syn på det samme selskabs indtjening.
– Ja, det er rigtigt. Hver enkelt porteføljeforvalter har sin individuelle arbejdsrutine og analyseproces. Men i den sidste ende er den faktiske pengestrøm samt selskabets nettoaktiver, og hvor meget disse svinger i værdi fra periode til periode, det afgørende.
Citigroup er næststørste investering i SKAGEN Global og den sjettestørste i SKAGEN Vekst. Forvalternes estimater af selskabets indtjening i 2015/16 ligger et godt stykke over konsensus. Hvad skyldes det?
– Vi forventer en indtjening per aktie omkring 6-7 dollar, mens konsensus er 5,5 dollar. Årsagen er først og fremmest lavere tab og skattefordelen ved et overført underskud på 48 milliarder dollar, som konsensus ikke har indregnet i estimatet. Citigroup er et godt eksempel på et selskab, hvor vi forventer bedre resultater fremover end markedet, og som stemmer overens med vores tre U’er – Underanalyseret, Upopulært og Undervurderet, fastslår Søeberg.
------------
BCA skeptisk over for amerikanske aktier
Sidste års solide kursudvikling for amerikanske aktier og dollar har som bekendt været central for, at vores globale aktiefond har udviklet sig relativt svagt.
Analytikere og investorer bliver nu mere og mere skeptiske over for prisfastsættelsen af amerikanske aktier – som vi selv har været i lang tid overordnet set. En af pessimisterne er analyseselskabet BCA, som har været en velbekendt og kærkommen gæst på flere af vores Nytårskonferencer.
Shiller P/E ligger et godt stykke over historisk gennemsnit (10 års glidende gennemsnit, se graf), resultatmargenerne er rekordhøje, og dollaren er stærk og uheldig for eksporten. Dette er centrale faresignaler. Det direkte afkast fra selskabernes udbytte har i takt med kursstigningen også nået relativt lave niveauer i forhold til den amerikanske 10-års obligationsrente.
BCA mener, at europæiske aktier i øjeblikket kan købes for halvdelen af de amerikanske. Også kinesiske og japanske aktier er ifølge BCA attraktivt prisfastsat, både absolut og relativt.
BCA er dog positiv over for den amerikanske finanssektor. Det stemmer godt overens med SKAGEN Globals relativt tunge eksponering mod denne sektor via investeringerne i Citigroup, AIG og Goldman Sachs. Finanssektoren har været upopulær og er sakket bagud i forhold til den generelle stigning for amerikanske aktier.
Men som bekendt køber vi ikke aktier, ud fra hvilke regioner eller brancher man bør satse på, men baseret på hvor vi finder de mest attraktivt prisfastsatte selskaber i forhold til indtjeningsprofil og risiko.
Hvis fåreflokken nu er ved at vende om, og aktiepengene begynder at flyde ud af USA, er det imidlertid ikke til skade for os og vores investorer. Men pengene må finde vej til vores upopulære og undervurderede selskaber i andre dele af verden.
Og hvis verdensøkonomien skulle udvikle sig bedre end frygtet, håber vi på, at en ny trend er under opsejling – og valueaktier bliver populære igen.
Hold dig opdateret, når det passer dig