For SKAGEN Focus er cyklusser et markedsfænomen med konstante muligheder. Helt centralt for vores investeringsstrategi i SKAGEN Focus er et langsigtet gennemgående cyklusperspektiv, hvor vi vurderer en virksomheds indtjeningspotentiale - en faktor som mange investorer ignorerer, men som har været en vigtig drivkraft for den stærke udvikling i fonden den seneste tid.
Mange af os tager minedrift for givet. I en masseforbrugende verden glemmer vi de udvidede værdikæder, der er nødvendige for at levere alt fra mobiltelefoner til elektriske køretøjer til hungrende forbrugerer - og ikke mindst den infrastruktur, der er nødvendig for at transportere dem.
Mineselskaber er generelt prissat i forhold til den vare, de producerer. Deres drift kræver store investeringer i fysiske aktiver, der tager lang tid at udvikle (ofte i komplicerede jurisdiktioner), mens adgangen til kapital ofte bestemmes af den økonomiske cyklus.
Dette grundlag i kombination med, at investorernes tidshorisonter bliver mere og mere kortsigtede, gør det typisk meget vanskeligt for ledelsen i mineselskaberne at udføre strategier, der maksimerer den langsigtede værdi. Det giver gode muligheder for aktive og tålmodige investorer som os, der kan identificere de nødvendige ingredienser til langsigtet succes og drage fordel af de midlertidige markedsforstyrrelser forårsaget af cyklussernes natur.
Graver muligheder frem
Der er mange måder for investorer at få råvareeksponering på, for eksempel ved at købe de fysiske materialer direkte via store mineselskaber eller gennem mindre kendte små og mellemstore producenter og udviklere. SKAGEN Focus' globale mandat med fokus på mindre virksomheder giver os mulighed for at grave efter muligheder inden for sidstnævnte lukrative område, hvor virksomheder har en tendens til at give aktionærerne værdi, når de skifter fra små til mellemstore producenter.
Mens udbuds-/efterspørgselsdynamikken for den underliggende vare selvfølgelig spiller en central rolle i vores analyse, bruger vi den primært til at bestemme, hvor vi er i cyklussen, snarere end at basere vores investeringscase omkring en bestemt prisstigning. Vi fokuserer i stedet på områder som løbende indtjeningspotentiale, ledelse, en stærk balance, kvaliteten af aktiverne og positionering for at bestemme forkerte prisfastsættelser i markedet.
Råvarer som aktivklasse har en tendens til at klare sig godt under økonomisk opsving, når industriproduktionen stiger, og udsigten til stigende inflation er i forgrunden hos investorerne. Vi har til en vis grad været vidne til dette de seneste måneder.
Vores samlede porteføljeeksponering over for basismaterialer er i øjeblikket omkring 30 pct., hvilket ved første øjekast kan synes højt, men de underliggende virksomheder er udsat for meget forskellige og ukorrelerede grundlæggende drivkræfter. For eksempel, hvis vi ser på minedriftselskaber producerer de forskellige metaller med meget forskellige underliggende drivere. Ædle metaller som guld og sølv betragtes som sikre aktiver til lagring af værdi og har tendens til at klare sig godt i tider med makroøkonomisk usikkerhed, mens efterspørgslen efter industrielle metaller som kobber i sidste ende er drevet af økonomisk aktivitet. At diversificere disse eksponeringer bidrager til en velafbalanceret portefølje.
Massivt vækstpotentiale
Med en andel på 7,2 pct. af fonden er vores største position Ivanhoe Mines, et canadisk mineselskab og ejer af en af verdens største og grønneste kobberminer. Vi ser et massivt vækstpotentiale som resultat af, at den første produktion af kobber går i gang senere på året. Ivanhoe vil være en vigtig bidragyder til den fremtidige globale kobberforsyning, især da verden potentielt står over for en betydelig mangel på dette metal, der uden tvivl er et af de mest kritiske for den globale økonomiske udvikling.
På trods af den nylige stigning i kobberprisen hævder mange mennesker, at vi måske går ind i en ny supercyklus, da metallet er en nøgleingrediens i den grønne overgang, der er nødvendig for at bekæmpe klimaforandringerne. Ivanhoe har et unikt sæt interessenter, alle med stærke succesincitamenter, hvilket vi mener reducerer den risiko, nogle forbinder med virksomheden. Aktiekursen handles 40 pct. under nettoaktiver (NAV), hvilket også er en betydelig rabat i forhold til sammenlignelige producenter, især hvis der tages højde for virksomhedens mineralreserver og aktiver af høj kvalitet.
Betydelig værdi
En anden kerneposition på 5,1 pct. af porteføljen er ædelmetalselskabet Roxgold, et markant undervurderet guldmineselskab, der driver miner i Vestafrika. Roxgold er en low-cost producent, der genererer betydelige niveauer af frie pengestrømme, som gør det muligt for virksomheden at finansiere sin egen transformation på trods af det nylige fald i guldpriserne. Vi forventer, at Roxgold vil være i stand til at fordoble produktionen inden for tre år, da det går fra at være et enkelt aktiv til en multi-aktiv operatør, hvilket er meget imponerende og sjældent blandt små mineselskaber uden nye egenkapitalindsprøjtninger.
Under konjunkturnedgangen i 2019 var vi i stand til at udnytte presset på aktive fonde til at aflaste aktier, da penge forlod sektoren, og købte en betydelig andel i virksomheden til en attraktiv værdiansættelse. Roxgolds aktiekurs handles stadig med en betydelig rabat ift. NAV og mindre end fire gange dets nuværende pengestrøm.
Metaller og minedrift er et godt eksempel på, hvordan cykliske kræfter påvirker opfattelsen af værdi, og hvordan vores langsigtede cyklusperspektiv løbende afdækker muligheder for fonden at investere i. I betragtning af vores ubegrænsede, men alligevel fokuserede mandat, kan vi tilbyde kunder eksponering til en af de mest lukrative dele af denne sektor gennem en ansvarlig og aktiv tilgang. Vi mener, at hvis man er parat til at grave under overfladen, er der ofte markant værdi at finde.
NB: Porteføljedata fra d. 31 marts 2021