I midten af maj rejste Fredrik Bjelland, porteføljeforvalter i vækstmarkedsfonden SKAGEN Kon-Tiki, til Sydafrika og Den Demokratiske Republik Congo (DR Congo) for at besøge tre af Ivanhoe Mines projekter, som både SKAGEN Kon-Tiki og SKAGEN Focus er investeret i. Gennem vores ejerskab i bl.a. Ivanhoe har vi positioneret SKAGEN Kon-Tiki til at få fordel af det igangværende skifte til vedvarende energi og elektrificering af transport.
Langsigtet adgang til kobber
Ivanhoe, som formentlig er et ukendt selskab for de fleste, besidder en af verdens største kobber fund i DR Congo. I 2018 investerende SKAGEN Kon-Tiki og SKAGEN Focus i selskabet samtidig med at kinesiske CITIC Group blev en del af ejergruppen, som en strategisk investor til en betydelig overkurs. I betragtning af Kinas eksisterende miljøproblemer og løbende fokus på vedvarende energi og elektrificering af transport tror vi, at landet har et stigende behov for at sikre sig langsigtet adgang til kobber, hvilket er en vigtig ingrediens i både moderne batterier og det vedvarende energinet.
Selvom Ivanhoe er børsnoteret i Canada, er alle virksomhedens projekter baseret i Sydafrika og DR Congo. Ivanhoe udvikler i øjeblikket tre miner med henholdsvis platin (Platreef, Sydafrika), zink (Kipushi, DR Congo) og kobber (Kamoa-Kakula, DR Congo). Alle projekter har ekstremt lave drifts- og kapitalomkostninger i forhold til konkurrerende miner grundet den meget høje metalgrad, dvs. hvor mange procent metal der er pr. kilo sten.
Vores besøg bekræftede at udviklingen i alle projekterne er på rette spor og i henhold til tidligere fremviste planer. Opstarten er planlagt til de næste 2-5 år, og vi tror at aktiemarkedet vil opdage de underliggende værdier over tid.
Verdens største kobberopdagelser under udvikling
Kronjuvelen i Ivanhoe er projektet Kamoa-Kakula i det sydlige DR Congo (figur 1). Ifølge den uafhængige minekonsulent Wood Mackenzie er Kamoa-Kakula verdens største kobbermine, der ikke er udviklet. De tekniske rapporter som er blevet udstedt tyder på, at projektet kan producere 5,5 procent kobber i mindst 25 år fra fase 1, hvilket er 10x så høj koncentration som "almindelige" miner, som vi tror kan starte så tidligt som i 2021. Så vi forventer at projektet kan udvides yderligere (figur 2), og at den årlige produktion kan nå 740.000 tons kobber om året. Dette vil gøre Kamoa-Kakula til verdens næststørste producerende kobbermine med en årlig indtjening på over 4 milliarder dollar baseret på de nuværende priser (figur 3).
Kobberprisen skal op
Vi tror, at kobberprisen skal op. Simpelthen fordi der i dag ikke nok kobber til at møde det grønne skifte. Historisk er både efterspørgsel og produktion af kobber vokset med ca. 3 procent om året. Som en af de mest alsidige industrielle metaller har kobber altid været betragtet som en vigtig indikator for den økonomiske udvikling. Også længe før man begyndte at tænke på det grønne skifte. Med øget urbanisering, især i vækstmarkederne, og øget fokus på luftkvalitet har efterspørgslen efter kobber nu fået nye, kraftfulde drivere. På grund af faldende rentabilitet og politisk modstand mod minedrift har udbudsvæksten ikke fulgt med behovet. Ifølge en analyse fra Bernstein var stigningen i udbuddet mellem 2007 og 2017 kun en tredjedel af det, der tidligere var antaget. Når det kan tage årtier at gøre store kobber fund og indtil den er sat i produktion, medfører det naturligt, at forsyningssiden har svært ved at følge med i den øgede efterspørgsel (figur 4).
Kraftigt undervurderet
Baseret på vores analyser afspejles hverken i den nuværende værdi eller fremtidens potentiale i Ivanhoe-aktien. Dagens markedsværdi på lidt over 3 milliarder dollars svarer til 700 dollar pr. ton af selskabets dokumenterede kobberreserver, en rabat på over 30 procent sammenlignet med andre kobbervirksomheder. Men dette estimat tager ikke højde for Ivanhow’s højere kobberkoncentration og dermed lavere omkostninger, eller nye fund som selskabet har gjort og endnu ikke er med i de officielt annoncerede fund. Hvis du medtager disse fund, vurderer vi, at virksomheden handler med en rabat på 80-90 procent sammenlignet med lignende virksomheder. Selv hvis man tager hensyn til politisk og projektbaseret risiko, ser vi derfor betydeligt potentiale i aktien.
Fokus på bæredygtighed
Vores besøg bekræftede også Ivanhoe's fokus på bæredygtig udvikling. På grund af de høje metalkvaliteter udvikles alle projekter som underjordiske miner. Ud over at reducere det synlige indgreb i naturen, reducerer denne teknik også mængden af affald, der opstår. Det gør det lettere at rehabilitere området, når produktionen er afsluttet. Der vil også være en høj grad af automatisering i minerne, som betyder at en stor del af arbejdet bliver udført fjernstyret, som f.eks. i Nordsøen. Den lokale ledelse er også meget fokuseret på at opbygge stærke relationer til lokalsamfundet. Udover at tilbyde velbetalte job, som også har positive følgevirkninger, har Ivanhoe gennemført projekter for adgang til rent vand, introduktion til moderne fødevareproduktion, vacciner og bygget flere sundhedscentre og skoler.
Der er naturligvis lang vej i et land som DR Congo, men det er meget tydligt, at for et projekt med en levetid, der måles i årtier, er både Ivanhoe og myndighederne afhængige af et godt samarbejde, der har en bred og varig positiv effekt for samfundet.
Andre rejseberetninger fra porteføljeforvalterne
Diagrammer
Figur 1
Kilde: Ivanhoe Mines
Figur 2: Kamoa-Kakula produktionsplan
Kilde: Ivanhoe Mines
Figur 3: Verdens største producerende kobberminer
Kilde: Ivanhoe Mines
Figur 4: Kobber tilbud/efterspørgsel
Kilde: Ivanhoe Mines
Figur 5: Lavere prisfastsættelse på trods af højere kobberindhold
Kilde: Ivanhoe Mines, Bloomberg (15. maj 2019) og SKAGEN analyse