Gå til hovedindhold
Folk går over vejen
Forår i Japan. På billedet et fodgængerfelt i Tokyos finanskvarter. Foto: Bloomberg

På overfladen ser udsigterne i Japan forholdsvis lovende ud. Japans førende aktieindeks, Nikkei, toppede på omkring 38.600 i december 1989. Derefter begyndte 13 års smertefuld nedtur frem til april 2003, hvor indekset var faldet mere end 80 procent til 7.600. I dag handler Nikkei på 21.300 - 44 procent fra toppen.

Abes reformplan

Efterkrigstidens japanske selskaber ønskede at sikre sig arbejdskraft. Det gjorde de via livslange ansættelser med lønaftaler, som sikrede de ansatte stigende lønninger og forfremmelser frem til pensionsalderen. På kort sigt blev målene opfyldt, men i kombination med den aldrende befolkning viste det sig at være katastrofalt for virksomhederne på lang sigt.

Efter aktiemarkedsnedbruddet i 2003 lå Nikkei-indekset omkring 10.000 indtil december 2012 og valget af premierminister Shinzo Abe. Han introducerede sin reformplan - "The Three Arrows". Denne plan bestod af skattepolitik, pengepolitik og strukturreformer eller "revitalisering". Mens de to første pile har skabt økonomisk stabilitet, har den tredje endnu ikke haft stor indflydelse. Det er den tredje pil, der er vigtigst, da den har til formål at fundamentalt ændre det japanske erhvervsliv.

Risikoavers

Japanske forbrugere har generelt en lav risiko appetit. De sparer op kontant eller i obligationer med lav eller negativ rente. Det samme gælder for virksomhederne. Modviljen mod risiko skyldes et ønske om at beskytte sig både mod negative ydre påvirkninger - økonomisk, geopolitisk eller klimarelateret - og intern fejlstyring, som kan blive dyrt.

Virksomhederne har store kontantbeholdninger, hvilket har resulteret i såkaldte "net-net"-selskaber, der kan have lavere egenkapitalværdi end kontantbeholdningen plus ejerandele i børsnoterede eller unoterede selskaber. Uudnyttede muligheder og ineffektiv kapitalfordeling har ført til utallige ”value traps”, til skuffelse for globale investorer.

Så hvad er anderledes denne gang? Som vi ser det er der en grundlæggende forskel, at den japanske regering nu efterspørger forandring. Regeringen er igen afhængig af, at virksomhederne gennemfører reformerne og genopliver økonomien.

Følsom balance

Den tredje pil af Abes reformplan kræver en kulturel forandring. Noget man ikke bare let kan bestille, som f.eks. at bygge en ny motorvej eller sænke renten. Ændring af kultur tager tid. Samtidig med at det haster, er det vigtigt at balancere behovet for at respektere de ældre, hvilket er meget centralt for det japanske samfund. Dette er en udfordring, der kræver balance.

Regeringen har nu indført mindre reformer, såsom deltidsarbejde og korttidsansættelser. Desuden støtter regeringen regler for god praksis for investorer og god selskabsledelse. Sidstnævnte har haft en klar effekt. Reglerne kan sammenfattes således:

  • Sikre aktionærer rettigheder og ligebehandling
  • Sikre information og gennemsigtighed
  • Konstruktiv dialog med aktionærerne
  • Afklare bestyrelsens ansvar med hensyn til strategi, risikostyring og effektiv tilsyn

Forsigtig optimisme

Vi ser en række ændringer i det japanske erhvervsliv. Blandt andet i form af flere uafhængige bestyrelsesmedlemmer med relevant ekspertise, et stigende antal direktører bliver uddannet - forskning har vist, at japanske ledelser har skræmmende lav viden om grundlæggende økonomiske begreber. Derudover er personer der arbejder med investor relations (IR) er også blevet indført med det formål at forbedre dialogen med aktionærerne. Håbet er, at de store virksomheder vil gå i spidsen, og at principperne vil sprede sig og skabe et skifte i hele det japanske erhvervsliv.

Vi er optimistiske, men vi ser også visse udfordringer med det larmende fravær af grundlæggende corporate governance principper - som ligebehandling af aktionærer, fælles mål for virksomhedsledelse og aktionærer samt dialog med investorer i mange børsnoterede selskaber.

Muligheder for aktive value investorer

Vinden er vendt om i Japan, og en række muligheder er kommet til syne. I betragtning af det store antal "net-net" - eller næsten "net-net"-selskaber med stort potentiale for selvhjælp, er Japan et mekka for en value investorer som SKAGEN. Ændringen kan ikke finde sted uden investorernes inddragelse. Som aktive investorer spiller vi derfor en vigtig rolle. Dels gennem dialog med selskaber og netværkerne, og dels via krav om forandring.

Som uafhængige og aktive investorer har vi den fordel, at vi kan vælge de mest attraktive muligheder på markedet blandt en igangværende (r)evolution for at forbedre virksomhedsledelsen, til fordel for vores kunder.

Dette er den første af en række artikler om SKAGENs tur til Japan. Vi ønsker, at give et indblik i vores japanske investeringer.

Historisk afkast er ingen garanti for fremtidig afkast. Fremtidigt afkast vil blandt andet afhænge af markedsudviklingen, porteføljeforvalterens dygtighed, fondens risiko, samt omkostninger. Afkast kan blive negativt som følge af kurstab.